问题的缘起：艺术投资基金的现状
近年来，艺术投资基金开始悄然进入人们的视野，并且受到越来越多的关注。许多评论家一致认为，作为一种极具特色的重要投资基金，艺术投资基金的前景值得人们期待。这是因为，从理论上讲，一方面，艺术投资基金可以把众多投资者的资金集中起来，并且通过艺术品投资组合，尽可能地控制风险，增加收益；另一方面，艺术投资基金的管理人员要么具有良好的艺术素养，要么拥有丰富的管理经验。由这些专业人士管理艺术投资基金，应该可以大大降低投资者的运作成本和投资风险。
就目前国际性艺术投资基金的现状而言，包括美国艺术基金（Amer鄄icanArtFund）和中国投资基金（ChinaInvestmentFund）在内的许多艺术投资基金都以10年为投资周期。其收费方式通常是每年向基金购买者收取占投资总额2%的费用，如果年收益率超过6%，再另外从超额利润中获得20%的分红。由于绝大多数艺术投资基金都是近几年才刚刚起步的，一些艺术投资基金甚至至今仍然处于资金募集阶段，因此，要想对他们的投资业绩进行全面而准确的评估，显然并非易事。换句话说，他们的投资业绩实际上还大都仅仅停留在“预期”的层面上。例如，英国艺术基金（FineArtFund）的预期平均年收益率为10—15%，荷兰银行（ABN-AMRO）旗下的中国基金的预期平均年收益率为12—15%，美国艺术经纪人基金（ArtDealersFund）的预期平均年收益率为10—12%，美国格雷厄姆基金（GrahamArader）的预期总收益率为10年获得400%的利润。但是，我们有理由问，这些艺术投资基金的预期收益率究竟值不值得信赖？
英国铁路养老基金会投资艺术品的来龙去脉在艺术市场上，人们最为津津乐道的艺术投资基金，还要数开艺术投资基金先河的英国铁路养老基金会（BritishRailPensionsFund）的“出色”业绩。上个世纪70年代中期，英国经济不太景气，为了进一步分散风险，负责保管英国铁路局员工退休金的英国铁路养老基金会，以基金会每年可支配的总流动资金的5%为限（相当于500万英磅）投资在艺术品上。将英国铁路局员工的退休金投入艺术市场的构想来自于统计学专家列文（Lewin）。列文发现，自从1973年以来，由于两次石油危机（oilcrisis）的影响，国际油价大幅度上涨。70年代的两次石油危机分别带来了为期3年的经济萧条和为期1.5年的经济衰退。以英国为例，1974年的通货膨胀率高达27%。在这种情况下，他认为：“应该选择艺术品作为投资工具，因为它最为稳妥、最能赚钱。”为了验证他的这个猜测，列文针对1920—1970年的英国艺术市场展开了全面的统计研究。根据他的不完全统计，仅仅是1974年一年，英国艺术市场的总成交额就高达10亿英镑，而且，“只有织棉、古代兵器和甲胄的价格上涨速度追不上通货膨胀的上涨速度。”在此基础上，他建议英国铁路养老基金会从每年可支配的总流动资金中，拨出3%以投资组合的方式进行艺术品投资，投资周期为25年左右。
列文需要一位艺术市场专家协助他的工作，于是，他找到了苏富比拍卖公司。时任董事长的威尔森（Wilson）立刻答应鼎立相助，并委派曾经参与苏富比年鉴《艺术品大拍卖》（ArtatAuction）编辑工作的艾德尔斯坦（Edelstein）负责打理和保管英国铁路养老基金会的艺术品。另一位统计学专家斯通弗罗斯特（Stonefrost）则负责督导英国铁路养老基金会的整个艺术品投资计划。对于这项艺术品投资计划，英国铁路养老基金会的监督非常严格。艾德尔斯坦提出的每一项购买计划，都必须附上艺术品的清晰照片和详尽的分析报告，并提交英国铁路养老基金会下属的艺术品委员会进行严格审查。之所以如此，部分原因是由于英国铁路养老基金会的这项艺术品投资计划备受争议。包括英国国会、工会和新闻界在内的社会各界都对这项艺术品投资计划持批评态度。例如，英国全国铁路工人联合会的主要领导就直言：“艺术品投资不同于证券投资，后者每年都能获得收益，而且，英国铁路养老基金会赚到的股息还可以享受免税政策的优惠。”因此，人们都在质疑，英国铁路养老基金会把钱投入艺术市场，究竟是不是明智之举？
在这种情况下，英国铁路养老基金会以极其谨慎的态度，从1974年底开始先后购进了2400多件艺术品。这些艺术品的种类繁多：从古代的珍贵印刷品到印象派的绘画作品，从中国瓷器到唐三彩，总投资额在4000万英镑（约合1亿美元）左右。当然，具体的操作可并没有人们想象的那么简单。在艺术品交易商们看来，英国铁路养老基金会与苏富比拍卖公司的这种合作模式难免会让人看了眼红。因为这种合作似乎让苏富比拍卖公司处于绝对有利的地位：他们既知道卖方保留价格，也知道买方保留价格。但事实上，情况并非完全如此。有时候，英国铁路养老基金会直接委托各大交易商在艺术市场上为他们购买艺术品，而且事先并不通知苏富比拍卖公司。艾德尔斯坦后来坦言，她确实曾经面对利益冲突的困扰：苏富比拍卖公司董事长威尔森多次向她施加压力。要求她向英国铁路养老基金会提交一些艺术品购买计划。然而，艾德尔斯坦心里明白，这些艺术品实际上并不符合英国铁路养老基金会的利益。为此，她感到进退维谷，三度提出辞呈，威尔森才没有继续找她的麻烦。
英国铁路养老基金会的投资神话
英国铁路养老基金会原来确定的艺术品投资周期是25年。然而，到了14年后的1988年，他们却宣布准备开始陆续出售艺术品了。1989年春季，英国铁路养老基金会委托伦敦苏富比拍卖公司举办了一场英国铁路养老基金会艺术品拍卖会，将一批艺术品推向市场，而这批艺术品的表现也不负众望。在该场拍卖会上，英国铁路养老基金会总共出售了25件艺术品：当年以340万英镑买进，此时以3520万英镑卖出，平均年收益率为20.1%，扣除通货膨胀因素后的平均年收益率则为11.9%。同年5月16日，英国铁路养老基金会又在香港举办了一场英国铁路养老基金会中国瓷器专场拍卖会。该场拍卖会共上拍了100多件艺术品，总估价为5500万港元，总成交额则接近1亿港元。其中，一件明代洪武年间的釉里红大碗，估价为600—800万港元，成交价高达2035万港元；另一件南宋官窑青瓷更是拍到了2200万港元，创下了当时中国瓷器拍卖价格的最高成交纪录。
事实上，英国铁路养老基金会的这个决策是非常明智的。1974年，他们趁着艺术品投资的大好时机，进入艺术市场。1986—1989年是艺术市场有史以来最为繁荣的时期之一，1989年更是艺术市场最景气的一年。在这个时候把艺术品脱手，而不是死死抱住“长期投资”或者“25年”的教条不放，显然是再恰当不过的了。为什么这样说呢？2004年，在伯罕斯（Bonhams）拍卖公司举办的一场拍卖会上，一盏古罗马时期的玻璃油灯以260万英镑的成交价格创下了有史以来玻璃制品拍卖价格的最高成交纪录。1979年，这盏玻璃油灯被安德鲁（Andrew）以52万英镑的价格售出。9年之后的1988年，英国铁路养老基金会以210万英镑的价格将这盏玻璃油灯转让。由此，我们不难看出英国铁路养老基金会的明智之处：他们选择了其升值周期中收益最高的时段果断出手———使得这盏玻璃油灯在9年之间价格就翻了2番之多！而在他们卖出以后的16年间，这盏玻璃油灯的价格总共才上涨了24%。
需要指出的是，在收藏界与新闻界津津乐道、乐于引用的这些良好业绩背后，英国铁路养老基金会的艺术品投资组合的平均年收益率实际上并不算高，约为13.1%。由此可见，在英国铁路养老基金会投资的艺术品中，有不少艺术品的收益率都远远低于平均值，有的甚至还出现了大幅度亏损。举例来说，英国铁路养老基金会曾经购买了不少来自非洲、大洋洲和美洲的部落艺术品。令人始料不及的是，英国铁路养老基金会的入市，虽然导致了这几类艺术品价格的大幅度上涨，但与此同时，许多收藏者却认为，他们再也买不起这几类艺术品了。更为严重的是，他们中的一些人开始陆续抛售自己收藏的非洲、大洋洲和美洲的部落艺术品，并且打算把资金投入到其他种类的艺术品上。其结果是，这几类艺术品的交易行情很快开始出现衰退迹象。而这种衰退又使得相当一部分收藏者对非洲、大洋洲和美洲的部落艺术品望而却步、持币观望。
问题的缘起：艺术投资基金的现状
近年来，艺术投资基金开始悄然进入人们的视野，并且受到越来越多的关注。许多评论家一致认为，作为一种极具特色的重要投资基金，艺术投资基金的前景值得人们期待。这是因为，从理论上讲，一方面，艺术投资基金可以把众多投资者的资金集中起来，并且通过艺术品投资组合，尽可能地控制风险，增加收益；另一方面，艺术投资基金的管理人员要么具有良好的艺术素养，要么拥有丰富的管理经验。由这些专业人士管理艺术投资基金，应该可以大大降低投资者的运作成本和投资风险。
就目前国际性艺术投资基金的现状而言，包括美国艺术基金（Amer鄄icanArtFund）和中国投资基金（ChinaInvestmentFund）在内的许多艺术投资基金都以10年为投资周期。其收费方式通常是每年向基金购买者收取占投资总额2%的费用，如果年收益率超过6%，再另外从超额利润中获得20%的分红。由于绝大多数艺术投资基金都是近几年才刚刚起步的，一些艺术投资基金甚至至今仍然处于资金募集阶段，因此，要想对他们的投资业绩进行全面而准确的评估，显然并非易事。换句话说，他们的投资业绩实际上还大都仅仅停留在“预期”的层面上。例如，英国艺术基金（FineArtFund）的预期平均年收益率为10—15%，荷兰银行（ABN-AMRO）旗下的中国基金的预期平均年收益率为12—15%，美国艺术经纪人基金（ArtDealersFund）的预期平均年收益率为10—12%，美国格雷厄姆基金（GrahamArader）的预期总收益率为10年获得400%的利润。但是，我们有理由问，这些艺术投资基金的预期收益率究竟值不值得信赖？
英国铁路养老基金会投资艺术品的来龙去脉在艺术市场上，人们最为津津乐道的艺术投资基金，还要数开艺术投资基金先河的英国铁路养老基金会（BritishRailPensionsFund）的“出色”业绩。上个世纪70年代中期，英国经济不太景气，为了进一步分散风险，负责保管英国铁路局员工退休金的英国铁路养老基金会，以基金会每年可支配的总流动资金的5%为限（相当于500万英磅）投资在艺术品上。将英国铁路局员工的退休金投入艺术市场的构想来自于统计学专家列文（Lewin）。列文发现，自从1973年以来，由于两次石油危机（oilcrisis）的影响，国际油价大幅度上涨。70年代的两次石油危机分别带来了为期3年的经济萧条和为期1.5年的经济衰退。以英国为例，1974年的通货膨胀率高达27%。在这种情况下，他认为：“应该选择艺术品作为投资工具，因为它最为稳妥、最能赚钱。”为了验证他的这个猜测，列文针对1920—1970年的英国艺术市场展开了全面的统计研究。根据他的不完全统计，仅仅是1974年一年，英国艺术市场的总成交额就高达10亿英镑，而且，“只有织棉、古代兵器和甲胄的价格上涨速度追不上通货膨胀的上涨速度。”在此基础上，他建议英国铁路养老基金会从每年可支配的总流动资金中，拨出3%以投资组合的方式进行艺术品投资，投资周期为25年左右。
列文需要一位艺术市场专家协助他的工作，于是，他找到了苏富比拍卖公司。时任董事长的威尔森（Wilson）立刻答应鼎立相助，并委派曾经参与苏富比年鉴《艺术品大拍卖》（ArtatAuction）编辑工作的艾德尔斯坦（Edelstein）负责打理和保管英国铁路养老基金会的艺术品。另一位统计学专家斯通弗罗斯特（Stonefrost）则负责督导英国铁路养老基金会的整个艺术品投资计划。对于这项艺术品投资计划，英国铁路养老基金会的监督非常严格。艾德尔斯坦提出的每一项购买计划，都必须附上艺术品的清晰照片和详尽的分析报告，并提交英国铁路养老基金会下属的艺术品委员会进行严格审查。之所以如此，部分原因是由于英国铁路养老基金会的这项艺术品投资计划备受争议。包括英国国会、工会和新闻界在内的社会各界都对这项艺术品投资计划持批评态度。例如，英国全国铁路工人联合会的主要领导就直言：“艺术品投资不同于证券投资，后者每年都能获得收益，而且，英国铁路养老基金会赚到的股息还可以享受免税政策的优惠。”因此，人们都在质疑，英国铁路养老基金会把钱投入艺术市场，究竟是不是明智之举？
在这种情况下，英国铁路养老基金会以极其谨慎的态度，从1974年底开始先后购进了2400多件艺术品。这些艺术品的种类繁多：从古代的珍贵印刷品到印象派的绘画作品，从中国瓷器到唐三彩，总投资额在4000万英镑（约合1亿美元）左右。当然，具体的操作可并没有人们想象的那么简单。在艺术品交易商们看来，英国铁路养老基金会与苏富比拍卖公司的这种合作模式难免会让人看了眼红。因为这种合作似乎让苏富比拍卖公司处于绝对有利的地位：他们既知道卖方保留价格，也知道买方保留价格。但事实上，情况并非完全如此。有时候，英国铁路养老基金会直接委托各大交易商在艺术市场上为他们购买艺术品，而且事先并不通知苏富比拍卖公司。艾德尔斯坦后来坦言，她确实曾经面对利益冲突的困扰：苏富比拍卖公司董事长威尔森多次向她施加压力。要求她向英国铁路养老基金会提交一些艺术品购买计划。然而，艾德尔斯坦心里明白，这些艺术品实际上并不符合英国铁路养老基金会的利益。为此，她感到进退维谷，三度提出辞呈，威尔森才没有继续找她的麻烦。
英国铁路养老基金会的投资神话
英国铁路养老基金会原来确定的艺术品投资周期是25年。然而，到了14年后的1988年，他们却宣布准备开始陆续出售艺术品了。1989年春季，英国铁路养老基金会委托伦敦苏富比拍卖公司举办了一场英国铁路养老基金会艺术品拍卖会，将一批艺术品推向市场，而这批艺术品的表现也不负众望。在该场拍卖会上，英国铁路养老基金会总共出售了25件艺术品：当年以340万英镑买进，此时以3520万英镑卖出，平均年收益率为20.1%，扣除通货膨胀因素后的平均年收益率则为11.9%。同年5月16日，英国铁路养老基金会又在香港举办了一场英国铁路养老基金会中国瓷器专场拍卖会。该场拍卖会共上拍了100多件艺术品，总估价为5500万港元，总成交额则接近1亿港元。其中，一件明代洪武年间的釉里红大碗，估价为600—800万港元，成交价高达2035万港元；另一件南宋官窑青瓷更是拍到了2200万港元，创下了当时中国瓷器拍卖价格的最高成交纪录。
事实上，英国铁路养老基金会的这个决策是非常明智的。1974年，他们趁着艺术品投资的大好时机，进入艺术市场。1986—1989年是艺术市场有史以来最为繁荣的时期之一，1989年更是艺术市场最景气的一年。在这个时候把艺术品脱手，而不是死死抱住“长期投资”或者“25年”的教条不放，显然是再恰当不过的了。为什么这样说呢？2004年，在伯罕斯（Bonhams）拍卖公司举办的一场拍卖会上，一盏古罗马时期的玻璃油灯以260万英镑的成交价格创下了有史以来玻璃制品拍卖价格的最高成交纪录。1979年，这盏玻璃油灯被安德鲁（Andrew）以52万英镑的价格售出。9年之后的1988年，英国铁路养老基金会以210万英镑的价格将这盏玻璃油灯转让。由此，我们不难看出英国铁路养老基金会的明智之处：他们选择了其升值周期中收益最高的时段果断出手———使得这盏玻璃油灯在9年之间价格就翻了2番之多！而在他们卖出以后的16年间，这盏玻璃油灯的价格总共才上涨了24%。
需要指出的是，在收藏界与新闻界津津乐道、乐于引用的这些良好业绩背后，英国铁路养老基金会的艺术品投资组合的平均年收益率实际上并不算高，约为13.1%。由此可见，在英国铁路养老基金会投资的艺术品中，有不少艺术品的收益率都远远低于平均值，有的甚至还出现了大幅度亏损。举例来说，英国铁路养老基金会曾经购买了不少来自非洲、大洋洲和美洲的部落艺术品。令人始料不及的是，英国铁路养老基金会的入市，虽然导致了这几类艺术品价格的大幅度上涨，但与此同时，许多收藏者却认为，他们再也买不起这几类艺术品了。更为严重的是，他们中的一些人开始陆续抛售自己收藏的非洲、大洋洲和美洲的部落艺术品，并且打算把资金投入到其他种类的艺术品上。其结果是，这几类艺术品的交易行情很快开始出现衰退迹象。而这种衰退又使得相当一部分收藏者对非洲、大洋洲和美洲的部落艺术品望而却步、持币观望。