一、市场法（相对比较法） 1.原理。 市场法采用市场比较思路，即利用与被评估企业相同或相似的已交易企业价值或上市公司的价值作为参照物，通过与被评估企业与参照物之间的对比分析，以及必要的调整，来估测被评估企业整体价值的评估思路。价值参数表现为企业价值与可比指标的比率，因此对可比指标的选择必须要遵循可比指标与企业价值直接相关的原则。由于企业的现金流量和利润与企业的盈利水平直接相关，自然现金流量和利润就成为了最主要的可比指标。 通常可比指标包括EBIT、销售收入、无负债现金流量等。市场法中常用的方法有市盈率估价法、市净率估价法、彼得林奇增长率法、换股比例的确定方法、参考企业比较法和并购案例比较法。 2.具体方法。 ①市盈率估价法： 市盈率估价法是指上市公司的股票年收益和被评估企业的利润作为可比指标。市盈率是指公司股票的市场价格与其每股净收益之比。 公式表示为： 目标公司每股价值＝每股净收益×平均市盈率 平均市盈率，我们可选择单一公司长期平均市盈率、行业平均市盈率或整个市场的平均市盈率。这种方法的假设前提是股票市价是每股盈利的一定倍数，每股盈利越大，股票价值越大；行业中可比公司与被评估公司具有可比性，并且市场对这些公司的定价是准确的。这是一种粗略的估算法，可以和其他方法结合使用。 ②市净率估价法： 企业的市净率是指企业的市场价值与企业净资产的比率。 公式表示为： 目标企业的股权价值=可比企业平均市净率×目标企业净资产 这种方法的假设前提是股权价值是净资产的函数，类似的企业有相同的市净率，目标企业的净资产越大，则股权价值越大。由于净利为负值的企业不能利用市盈率法进行评估，而市盈率极少为负值，因而这种方法可以运用于大多数企业。 ③彼得・林奇增长率法： 证券市场上有的股票特别是有些高科技的市盈率高得吓人，用市盈率法来判断这些公司的价格远远超出了他们的价值区域。彼得・林奇增长率法认为，增长型企业的价值应等于企业的长期增长率与红利率相加再乘以企业的净利润。表现在实践操作中，可以把企业的长期增长率与红利率相加再除以市盈率。如果结果大于１，这个企业就可以购买。当然这种方法也是一种粗略的估算法，而且请注意要采用长期增长率。长期增长率一般至少是这个企业3年以上的平均增长率。 ④参考企业比较法和并购案例比较法： 现实生活中大部分的企业都没有在证券市场上挂牌交易，这时可以选择参考企业比较法和并购案例比较法对企业的价值进行评估。参考企业比较法是指通过对资本市场上与被评估企业处于同一或类似行业的上市公司的经营和财务数据进行分析，计算适当的价值比率或经济指标，在与被评估企业比较分析的基础上，得出评估对象价值的方法。并购案例比较法是指通过分析与被评估企业处于同一或类似行业的公司的买卖、收购及合并案例，获取并分析这些交易案例的数据资料，计算适当的价值比率或经济指标，在与被评估企业比较分析的基础上，得出评估对象价值的方法。 3.适用条件。 运用市场法评估企业价值需要满足两个基本前提条件： （1）要有一个活跃的公开的市场。在这个市场上成交价格基本上反映市场买卖双方的行情，因此可以排除个别交易的偶然性。 （2）在这个公开市场上要有可比的企业及其交易活动，且交易活动应能较好反映企业价值的趋势。企业及其交易的可比性是指选择的可比企业及其交易活动是在近期公开市场上已经发生过的，且与待评估的目标企业及其即将发生的业务活动相似。 在评估实践中，除了满足上述两个前提外，评估人员还应注意以下两种差异的存在，并根据具体情况进行适应的调整。一是企业的个体差异。几乎很难找到与被评估企业直接进行比较的类似企业。二是企业交易案例的差异。因此，运用市场法对企业价值进行评估，不能基于直接比较的简单思路，而要通过间接比较分析影响企业价值的相关因素，对企业价值进行评估。因此市场法主要应用于上市公司的价值评估。尤其对于商誉等组织资本占企业价值很大比例的高科技公司和服务性企业而言，较成本法考虑了资产的整体效应。 二、收益法（现金流量折现法） 1.原理。 收益法采取收益还原思路。即一项资产的价值是利用它所能获取的未来收益的现值，其折现率反映了投资该项资产并获得收益的风险回报率。收益法就是通过预测目标企业未来所能产生的收益，并根据获取这些收益所面临的风险及所要求的回报率，对这些收益进行折现，得到目标企业的当前价值。企业的收益有两种表现形式：利润和现金流。由于利润受到会计处理方式的影响大，人为因素较小且企业价值最终由现金流决定使得现金流量折现的方式估算企业价值更为准确和客观。收益法在运用过程中要求以下三个基本参数能够合理取得，即企业预期收益、折现率和获利继续时间。目前，国际上通用的评估企业的整体内在价值的方法是贴现现金流量法。在运用贴现现金流量法评估时，有两种具体折现方法： ①年金资本化价格法。由于年金资本化价格法是考虑企业未来几年的收益足以反映企业未来无限期的收益水平，这种方法一般对今后若干年内生产经营和收益水平较稳定的企业采用。 公式为：P＝A / I 当企业预期收益为固定比率增长时，P=A / （I－G）。 P――评估现值 A――企业未来经营中年均收益额 I――资本化率或本金化率折现率。资本化率一般采用部门（行业）平均收益率。 G――固定增长比率 ②预期收益现值之和加年金资本价格法。根据企业前几年（一般五年）的经营状况，产品在市场上的销售情况，把预测分为两个阶段分别折现。 企业现金净流量=企业利润总额-所得税+折旧-追回投资 2.折现率的确定。 合理的确定折现率是运用收益法评估的核心。不同的折现率反映了风险的大小。高风险，高收益，因此确定折现率的基本原则是确定一个合理的期望投资报酬率。一般说来，以企业的资本成本确定。如果采用权益现金流量，就应用权益资本对其折现，得到权益价值；如果采用企业现金流量，就应用企业加权资本成本对其折现，得到企业价值，然后减去企业债务市场价值得到权益的市场价值。 资本化率的确定方法一般为累加法： 资本化率=安全收益率+风险收益率+市场平均资金收益率+通货膨胀率 另一种方法为加权资本成本法： 资本化率=无风险收益率+β系数×（市场期望收益率-无风险收益率）+特定风险溢价 3.基本模型 ①企业折现现金流量模型。即用公司的营业价值减去债务价值和优先于普通股的投资要求权价值（如优先股）。其中营业价值和债务价值都应使用对应的能反映各自现金流量风险的资本成本进行折现。如： ②调整后现值模型。模型把营业价值分为两部分：公司完全通过发行股票方式筹资情况下的营业价值以及通过举债方式所获得的节税收益价值。模型突出了税收对价值评估的影响，利用无杠杆权益成本对自由现金流量进行折现。 无杠杆权益成本＝加权平均资本成本－债务资本成本×［债务/ （债务＋权益）］×利息率 ③权益折现现值模型。模型用权益成本对可向公司股东提供的现金流量进行折现。 杠杆权益成本＝无杠杆权益成本+（无杠杆权益成本-债务成本）×债务/权益 4.评估方法特点的比较。 收益法与成本法比较：成本法从投入角度考虑资产作为生产要素的购建成本，评估的基础对象是成本。而收益法从产出角度，通过估算被评估企业的未来收益得到被评估企业的价值，评估的基础对象是预期收益，一般适用于有经常收益或潜在稳定收益的资产。两种评估方法考虑的角度不同，评估结果也不同。成本法评估的是一种静态价值，而收益法评估得到的是动态价值。 收益法与市场法的比较：市场法评估是以被评估企业的市场参考物的现实价值为基础的，评估所需的数据资料直接来源于市场，与企业的现实状态和面临的市场条件等密切相关，体现了评估价值的市场实现性。而收益法是以企业资本投入使用后预期的连续获利为基础的，与资产的效用或有用程度密切相关，体现了对资产未来获利的预测性。 收益法与EVA法的比较：现阶段现金流量模型在实践中运用最广，EVA模型更能突出显示公司是否在赚回其资本成本。企业折现现金流量模型和EVA法假定资本结构和加权平均资本成本在每个期间都不变，实际上资本结构每年都在变。 （作者单位：江西省交通稽查征费局）
一、市场法（相对比较法） 1.原理。 市场法采用市场比较思路，即利用与被评估企业相同或相似的已交易企业价值或上市公司的价值作为参照物，通过与被评估企业与参照物之间的对比分析，以及必要的调整，来估测被评估企业整体价值的评估思路。价值参数表现为企业价值与可比指标的比率，因此对可比指标的选择必须要遵循可比指标与企业价值直接相关的原则。由于企业的现金流量和利润与企业的盈利水平直接相关，自然现金流量和利润就成为了最主要的可比指标。 通常可比指标包括EBIT、销售收入、无负债现金流量等。市场法中常用的方法有市盈率估价法、市净率估价法、彼得林奇增长率法、换股比例的确定方法、参考企业比较法和并购案例比较法。 2.具体方法。 ①市盈率估价法： 市盈率估价法是指上市公司的股票年收益和被评估企业的利润作为可比指标。市盈率是指公司股票的市场价格与其每股净收益之比。 公式表示为： 目标公司每股价值＝每股净收益×平均市盈率 平均市盈率，我们可选择单一公司长期平均市盈率、行业平均市盈率或整个市场的平均市盈率。这种方法的假设前提是股票市价是每股盈利的一定倍数，每股盈利越大，股票价值越大；行业中可比公司与被评估公司具有可比性，并且市场对这些公司的定价是准确的。这是一种粗略的估算法，可以和其他方法结合使用。 ②市净率估价法： 企业的市净率是指企业的市场价值与企业净资产的比率。 公式表示为： 目标企业的股权价值=可比企业平均市净率×目标企业净资产 这种方法的假设前提是股权价值是净资产的函数，类似的企业有相同的市净率，目标企业的净资产越大，则股权价值越大。由于净利为负值的企业不能利用市盈率法进行评估，而市盈率极少为负值，因而这种方法可以运用于大多数企业。 ③彼得・林奇增长率法： 证券市场上有的股票特别是有些高科技的市盈率高得吓人，用市盈率法来判断这些公司的价格远远超出了他们的价值区域。彼得・林奇增长率法认为，增长型企业的价值应等于企业的长期增长率与红利率相加再乘以企业的净利润。表现在实践操作中，可以把企业的长期增长率与红利率相加再除以市盈率。如果结果大于１，这个企业就可以购买。当然这种方法也是一种粗略的估算法，而且请注意要采用长期增长率。长期增长率一般至少是这个企业3年以上的平均增长率。 ④参考企业比较法和并购案例比较法： 现实生活中大部分的企业都没有在证券市场上挂牌交易，这时可以选择参考企业比较法和并购案例比较法对企业的价值进行评估。参考企业比较法是指通过对资本市场上与被评估企业处于同一或类似行业的上市公司的经营和财务数据进行分析，计算适当的价值比率或经济指标，在与被评估企业比较分析的基础上，得出评估对象价值的方法。并购案例比较法是指通过分析与被评估企业处于同一或类似行业的公司的买卖、收购及合并案例，获取并分析这些交易案例的数据资料，计算适当的价值比率或经济指标，在与被评估企业比较分析的基础上，得出评估对象价值的方法。 3.适用条件。 运用市场法评估企业价值需要满足两个基本前提条件： （1）要有一个活跃的公开的市场。在这个市场上成交价格基本上反映市场买卖双方的行情，因此可以排除个别交易的偶然性。 （2）在这个公开市场上要有可比的企业及其交易活动，且交易活动应能较好反映企业价值的趋势。企业及其交易的可比性是指选择的可比企业及其交易活动是在近期公开市场上已经发生过的，且与待评估的目标企业及其即将发生的业务活动相似。 在评估实践中，除了满足上述两个前提外，评估人员还应注意以下两种差异的存在，并根据具体情况进行适应的调整。一是企业的个体差异。几乎很难找到与被评估企业直接进行比较的类似企业。二是企业交易案例的差异。因此，运用市场法对企业价值进行评估，不能基于直接比较的简单思路，而要通过间接比较分析影响企业价值的相关因素，对企业价值进行评估。因此市场法主要应用于上市公司的价值评估。尤其对于商誉等组织资本占企业价值很大比例的高科技公司和服务性企业而言，较成本法考虑了资产的整体效应。 二、收益法（现金流量折现法） 1.原理。 收益法采取收益还原思路。即一项资产的价值是利用它所能获取的未来收益的现值，其折现率反映了投资该项资产并获得收益的风险回报率。收益法就是通过预测目标企业未来所能产生的收益，并根据获取这些收益所面临的风险及所要求的回报率，对这些收益进行折现，得到目标企业的当前价值。企业的收益有两种表现形式：利润和现金流。由于利润受到会计处理方式的影响大，人为因素较小且企业价值最终由现金流决定使得现金流量折现的方式估算企业价值更为准确和客观。收益法在运用过程中要求以下三个基本参数能够合理取得，即企业预期收益、折现率和获利继续时间。目前，国际上通用的评估企业的整体内在价值的方法是贴现现金流量法。在运用贴现现金流量法评估时，有两种具体折现方法： ①年金资本化价格法。由于年金资本化价格法是考虑企业未来几年的收益足以反映企业未来无限期的收益水平，这种方法一般对今后若干年内生产经营和收益水平较稳定的企业采用。 公式为：P＝A / I 当企业预期收益为固定比率增长时，P=A / （I－G）。 P――评估现值 A――企业未来经营中年均收益额 I――资本化率或本金化率折现率。资本化率一般采用部门（行业）平均收益率。 G――固定增长比率 ②预期收益现值之和加年金资本价格法。根据企业前几年（一般五年）的经营状况，产品在市场上的销售情况，把预测分为两个阶段分别折现。 企业现金净流量=企业利润总额-所得税+折旧-追回投资 2.折现率的确定。 合理的确定折现率是运用收益法评估的核心。不同的折现率反映了风险的大小。高风险，高收益，因此确定折现率的基本原则是确定一个合理的期望投资报酬率。一般说来，以企业的资本成本确定。如果采用权益现金流量，就应用权益资本对其折现，得到权益价值；如果采用企业现金流量，就应用企业加权资本成本对其折现，得到企业价值，然后减去企业债务市场价值得到权益的市场价值。 资本化率的确定方法一般为累加法： 资本化率=安全收益率+风险收益率+市场平均资金收益率+通货膨胀率 另一种方法为加权资本成本法： 资本化率=无风险收益率+β系数×（市场期望收益率-无风险收益率）+特定风险溢价 3.基本模型 ①企业折现现金流量模型。即用公司的营业价值减去债务价值和优先于普通股的投资要求权价值（如优先股）。其中营业价值和债务价值都应使用对应的能反映各自现金流量风险的资本成本进行折现。如： ②调整后现值模型。模型把营业价值分为两部分：公司完全通过发行股票方式筹资情况下的营业价值以及通过举债方式所获得的节税收益价值。模型突出了税收对价值评估的影响，利用无杠杆权益成本对自由现金流量进行折现。 无杠杆权益成本＝加权平均资本成本－债务资本成本×［债务/ （债务＋权益）］×利息率 ③权益折现现值模型。模型用权益成本对可向公司股东提供的现金流量进行折现。 杠杆权益成本＝无杠杆权益成本+（无杠杆权益成本-债务成本）×债务/权益 4.评估方法特点的比较。 收益法与成本法比较：成本法从投入角度考虑资产作为生产要素的购建成本，评估的基础对象是成本。而收益法从产出角度，通过估算被评估企业的未来收益得到被评估企业的价值，评估的基础对象是预期收益，一般适用于有经常收益或潜在稳定收益的资产。两种评估方法考虑的角度不同，评估结果也不同。成本法评估的是一种静态价值，而收益法评估得到的是动态价值。 收益法与市场法的比较：市场法评估是以被评估企业的市场参考物的现实价值为基础的，评估所需的数据资料直接来源于市场，与企业的现实状态和面临的市场条件等密切相关，体现了评估价值的市场实现性。而收益法是以企业资本投入使用后预期的连续获利为基础的，与资产的效用或有用程度密切相关，体现了对资产未来获利的预测性。 收益法与EVA法的比较：现阶段现金流量模型在实践中运用最广，EVA模型更能突出显示公司是否在赚回其资本成本。企业折现现金流量模型和EVA法假定资本结构和加权平均资本成本在每个期间都不变，实际上资本结构每年都在变。 （作者单位：江西省交通稽查征费局）