课程名称 :《公司法实务》
结课论文：中小企业私募股权融资
——基于蒙牛乳业的案例研究
授课时间: 2011-2012学年 第一学期 (32课时)
学院:
专业与班级:
学生姓名与学号:
任课教师:
提交日期:
学生签字:
中小企业私募股权融资
——基于蒙牛乳业的案例研究 [摘要]私募股权融资概述、特点以及发展私募股权市场的意义，通过对蒙牛乳业的私募权益融资案例研究发现公司私募融资过程中应该注意的法律问题。
[关键词]私募股权融资 特点 优势 蒙牛乳业 法律风险与防范
私募股权融资（Private Equity，以下简称PE）是指通过私募形式对私有企业，即非上市企业进行的权益性投资，在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获利。
广义的私募股权融资指为涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投资,即对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和Pre-IPO各个时期企业所进行的投资。 狭义的私募股权融资主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资部分，主要是指创业投资后期的私募股权投资部分，而这其中并购基金和夹层资本在资金规模上占最大的一部分。在中国， PE主要是指这一类投资。
与借用信贷、发行债券、IPO等融资方式相比，利用私募股权融资有自己的特点和优势，具体比较见下表：
表1 私募股权融资方式与其他方式的比较
[1]
在PE的投资交易中，由于其投资标的的多为非上市公司的股权和资产，多数交易都在密码的状态下进行；希望引入私人股权的企业，选择哪家私人股权机构作为合作伙伴；具有很大的灵活性；交易价格虽然重要但不一定是决定性因素。
PE基金一般通过以下机制实施对被投资公司的主动管理：一是向目标公司派遣董事，在董事会上影响被投资公司的经营决策；二是通过股东会影响被投资公司的战略决策；三是后继融资以被投资公司业绩提升为前提。目前中国企业之间融资比例较低，大量企业的融资途径只有银行贷款一条狭窄的间接渠道。通过私募股权投资基金等直接融资渠道，能提供宽广的融资渠道，助推更多企业迅速成长。企业应当善于利用好私募股权这个工具进行融资。
在我国大力发展私募股权市场的意义有[2]：
① 私募股权基金增加了一种市场化资源配置的方式，增加了一条直接融资的途径。 ② 有利于培育优质拟上市公司，促进我国资本市场的发展。
③ 增加新的投资工具，有利于缓解流动性过剩的压力。
下面我们对于蒙牛乳业私募融资经历的研究进一步理解私募股权融资的具体过程和结果，体会私募股权融资对于中小企业的作用及其优势。
【案例背景】
截止至2004年，在中国液态奶市场中，销售额最高的三家公司依次为蒙牛、伊利和光明乳业，三家公司共占中国总体液态奶市场的51.1%。市场前景好，盈利能力强的乳制品行业无疑是私募资本的首选对象，而蒙牛集团则是这个行业中的一颗冉冉升起的明星。
1999年1月，从“伊利”退出的牛根生和几个原“伊利”高管成立了蒙牛乳业有限
责任公司，注册资金100万元。
1999年8月，“内蒙古蒙牛乳业股份有限公司”宣告成立。
1999～2002年间，总资产从1000多万增长到近10亿元，年销售额从99年的4365
万元增长到2002年的20多亿元，在全国乳制品企业排名中，从1116位上升到第4
位。
但是此时的蒙牛集团资金来源非常有限，资金的制约已经严重影响了企业的发展，蒙牛迫切需要突破融资瓶颈。
【蒙牛融资需求及方式选择分析】
经分析知道，2001年和2002年蒙牛投资的资金基本靠相对较小规模的扩股增资所得，但这样做的风险和成本较大且可持续性不好确定，而且融到的资金有限。发展过程中的蒙牛为什么没有选择在中国常见的融资形式，而考虑引入国际私募权益资本呢？
成立初期的蒙牛改制时期最终选择私募的重要原因，1999年8月18日，“内蒙古蒙牛乳业股份有限公司”宣告成立，这次变更对其融资方式的选择影响很大。变成股份公司，发起人的股份3年内既不能出售也不能转让，除非有把握一定能在这3年内上市。蒙牛的这一做法给自己设了个路障：为了实现后续融资，只剩下不断增加注册资本这条道路。而增加注册资本，又不能使公司的主要股东结构发生改变（否则业绩不能连续计算会导致上司无望）。
蒙牛也尝试过民间融资，但由于国内的这种融资体系不成熟等原因而最终导致失败。因此蒙牛必须找到另外一条可行融资途径。
【蒙牛私募权益融资运作】
2002年初，股东会、董事会均同意，在法国巴黎百富勤的辅导下到香港二板上市。然而，香港二板除了极少数公司外，流动性不好，机构投资者一般都不敢兴趣，企业再融资非常困难。
蒙牛最终采纳摩根等的投资建议主要是基于以下三个方面的考虑：
1) 引入外部战略投资者，提供持续扩张的资金及外部约束机制。
2) 重组公司股权结构，使其具有较强的拓展边界。
3) 利用多种金融工具建立公司内部激励机制，强化内部凝聚力。
一，蒙牛确定的融资原则
蒙牛与“英联”、鼎辉、摩根士坦利三家私募投资者达成协议：
蒙牛原股东持有2/3的股份，三家私募投资者持有1/3的股份；其中，摩根士坦利占2/3，剩下的由鼎辉和英联按照比例约2：1的比例分配。
这样，蒙牛原股东通过开曼公司持有“蒙牛股份”51％×66.7%=1/3的股票，另外还直接持有“蒙牛股份”1/3（66.7%×49%=1/3）的股票，合计持有2/3；三家投资者通过开曼公司间接持有“蒙牛股份”1/3（66.7%×50%=1/3）的股票。
出资价格：外资系出资2.16亿元投资占其不超过1/3的股权。2002年底，蒙牛税后利润位7786万元，并且蒙牛担保能够在未来一年至少实现复合增长翻番。
二，蒙牛公司的第一轮资本运作
图1 首轮投资前股权架构
资料来源：蒙牛乳业招股书
首轮注资
开曼群岛公司进行股权拆分，金牛公司和银牛公司认购了开曼群岛公司的A类股票，三家海外战略投资者认购B类股票。蒙牛管理层与PE机构在开曼群岛公司的投票权是51%：49%；股份数量是9.4%和90.6%。开曼公司用三家金融机构的投资认购了毛里求斯公司的股份。毛里求斯公司又用该款项在一级市场和二级市场中购买了蒙牛66.7%的注册股本。
图2 蒙牛第一轮引资后的股权架构图
资料来源：蒙牛乳业招股书
第一次豪赌
蒙牛管理层提前完成任务，实现在开曼群岛公司的投票权和股权比例一样，均为51%。
三， 蒙牛公司的第二轮资本运作——可换股证券增资
开曼群岛发行可转换证券，再次引入外资；毛里求斯公司再次以3.038元的价格购买了96,000,000股蒙牛股份，对于蒙牛乳业的持股比例上升至81.1% 。 图3 蒙牛第二次注资后的股权架构图
资料来源：蒙牛乳业招股书
可换股证券三大玄机
其一，暂时不摊薄管理层的持股比例，保证管理层的绝对控制与领导；
其二，确保公司每股经营业绩稳定增长，做好上市前的财务准备；
其三，可换股计划锁定了三家风险投资者的成本。
第二次豪赌
大致内容是：如果“蒙牛股份”今后三年的复合增长超过某一数值，三家海外投资商将赔偿“金牛”公司7800万股的“蒙牛乳业”股份；否则,“金牛”公司要向三家海外投资商赔偿同样数量的股份或相当数量的资金。
四， 蒙牛公司的第三轮资本运作——股改（对管理层的激励措施）
2004年1月15日，牛根生从谢秋旭手中购得18,100,920股“蒙牛股份”，占
蒙牛总股本的8.2%。
2004年3月22日，金牛与银牛扩大法定股本，由5万股扩至10万股。 同
日金牛、银牛分别推出“公司权益计划”。
2004年3月23日，“牛氏信托”诞生，牛根生本人以1美元/份的价格买下了
绝大部分金牛“权益计划”和全部银牛“权益计划” 。
至此，牛根生直接控制了“蒙牛乳业”的6.1%的股权。
五， 蒙牛公司的第四轮资本运作——上市
2004年6月10日,“蒙牛乳业”（2319.HK）在香港挂牌上市，并创造出一个奇迹：全球公开发售3.5亿股，公众超额认购达206倍，股票发行价高达3.925港元，全面摊薄市盈率19倍，IPO融资近13.74亿港元。
【私募融资对蒙牛公司治理的影响】
一， 公司所有权结构
蒙牛私募权益融资之前，企业的股权高度集中在牛根生等创生家族的手里，成分比较单一，股权结构集中程度比较高，但是缺乏权力的制衡，容易导致决策的失误，同时，对高层管理人员的长期激励不够重视。
新的大股东的加入发挥了监督职能，可以制约管理层的行为，防止发生侵害其他投资者利益的行为。另外三家有实力的投资者股东背景也给其他投资者带来了信心。
二， 股权激励
股权激励机制的实施，将极大地影响董事会的运作驱动机制，有利于董事会成员利益和股东利益的统一，激励董事会成员更多地关注股东价值最大化，而不仅仅是瞄准公司业绩，也有利于促进董事会更多地关心公司长期利益。同时，股权激励机制的建立强化了董事会的作用，强化对管理层的约束，使得公司治理结构更为合理，有利于公司更加规范的运作。 三， 董事会结构和其他公司治理结构
在三家国家投资机构投资后，虽然三家私募投资机构所拥有的股权比例不高，但都委任
一名董事作为非执行董事进入了蒙牛董事会，比例占到董事人数的1/3。三家机构委任的董事均是其部门高官，有着丰富的管理经验。
表2 2002年9月蒙牛乳业董事会结构
资料来源：蒙牛乳业招股书
在摩根等金融机构进入蒙牛后，把国际上对企业的风险管理机制、财务监控机制、对人力资源的激励机制引进蒙牛内部，帮助蒙牛建立领先的企业治理机制。
【案例总结】
通过对蒙牛乳业私募权益融资案例的分析，可以将私募股权融资的优势[3]归纳为一下几点：
1、提供稳定的资金来源
中小企业较难获得银行贷款，而且银行贷款要求抵押担保，收取利息，附加限制性契约条款，并可能在企业短期还款困难时取消贷款，给贷款企业造成财务危机。和贷款不同，私募股权融资增加所有者权益，而不是增加债务，因此私募股权融资会加强企业的资产负债表，提高企业的抗风险能力。私募股权融资通常不会要求企业支付股息，因此不会对企业的现金流造成负担。投资后，私募股权投资者将成为被投资企业的全面合作伙伴，不能随意从企业撤资。
2、提供高附加值的服务
私募股权基金的合伙人都是非常资深的企业家和投资专家，他们的专业知识，管理经验以及广泛的商业网络能够帮助企业成长。私募股权基金投资企业后，成为了企业的所有者之一，因此和现有企业所有者的利益是一致的。私募股权基金会尽其所能来帮助企业成长，例如开拓新市场，寻找合适的供货商以及提供专业的管理咨询等等。
3、降低财务成本
发达国家企业的CFO（首席财务官）的一个重要职责就是设计最优的企业资本结构，从而降低财务成本。通过股权融资和债权融资的合理搭配，企业不仅可以降低财务风险，而且可以降低融资成本。获得私募股权融资后的企业会有更强的资产负债表，会更加容易获得银行贷款，进而降低贷款成本。
4、提高企业内在价值
能够获得顶尖的私募股权基金本身就证明了企业的实力。就如上市达到的效果类似，企业会因此获得知名度和可信度，会更容易赢得客户，也更容易在各种谈判中赢得主动。 获得顶尖的私募股权基金投资的企业，通常会更加有效率地运作，可以在较短时间内大幅提升企业的业绩。企业可以通过所融资金扩大生产规模，降低单位生产成本，或者通过兼并收购扩大竞争优势。企业可以利用私募股权融资产生的财务和专业优势，实现快速扩张。
中国企业成功获得私募基金并上市成功不乏先例，但像蒙牛这样吸引了足够的市场注意力的情况还不多见。通过以上的案例分析，我们不难得到蒙牛成功的经验。
首先，企业良好的发展前景是吸引资金的最重要因素。
其次，在融资的同时也要注重企业治理结构的优化。
最后，三家投资者在私募基金的运作过程中精心设计，以多种方案对管理层实施激励。
通过对蒙牛乳业私募融资案例的研究，我最深刻的体会就是蒙牛在确定融资原则时着重注意了股权比例的问题。
相对于摩根等三家国际投资机构，蒙牛作为一个国内刚刚发展起来的乳制品小企业，在地位上不占任何优势。如果对于私募融资的法律体系了解不够完善，很有可能陷于圈套，无法真正达到解决企业融资的问题，反而签订了一系列“贱卖”协议，恍惚间承诺了不可能完成的营业收入增长协议。甚至最终公司绝对控股权落入他人手中。
由于“蒙牛股份”注册在国内，而根据WTO协议，2002年对外开放不能超过2/3。所以“蒙牛股份”的投资主体——开曼公司——最多持有“蒙牛股份”的2/3。由于三家私募投资者是通过开曼公司持有股票的，根据与牛根生达成的协议：私募融资者最多拥有“蒙牛股份”1/3的股份，也就是说，他们持有开曼公司的股份不能超过50%（50%乘以开曼公司对“蒙牛股份”的持股比例66.7%正好等于1/3）。这个比例最终确定为私募投资者占49%，原蒙牛股东占51%。
《公司法》第四十四条规定：股东会会议作出修改公司章程、增加或者减少注册资本的决议，以及公司合并、分立、解散或者变更公司形式的决议，必须经代表三分之二以上表决权的股东通过。
第一百零四条规定：股东出席股东大会会议，所持每一股份有一表决权。但是，公司持有的本公司股份没有表决权。股东大会作出决议，必须经出席会议的股东所持表决权过半数通过。但是，股东大会作出修改公司章程、增加或者减少注册资本的决议，以及公司合并、分立、解散或者变更公司形式的决议，必须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过。
第一百一十二条规定：董事会会议应有过半数的董事出席方可举行。董事会作出决议，必须经全体董事的过半数通过。
第二百一十七条规定：控股股东，是指其出资额占有限责任公司资本总额百分之五十以上或者其持有的股份占股份有限公司股本总额百分之五十以上的股东；出资额或者持有股份的比例虽然不足百分之五十，但依其出资额或者持有的股份所享有的表决权已足以对股东会、股东大会的决议产生重大影响的股东。
由此可见，2002年经过七八个月的接触、讨论和一次又一次的谈判，蒙牛最终选定了三家私募权益基金机构：摩根士丹利、鼎辉投资、英联投资有限公司为自己的合作伙伴。一
年中迟迟不能成交的矛盾焦点是投资的溢价比例和所能占有的“蒙牛”股份上限。最终达成协议签订了投资合同，第一轮投资2600万美元，后来第二轮又增加了投资3500万美元。三家投资机构的回报率也达到了500%。这样双赢的合作与蒙牛乳业私募权益融资中对于法律风险的分析与防范是分不开的。
参考文献
[1]
[2]
[3]
[4] 马忠，2007，《财务管理：分析、规划与估价》，清华大学出版社/北京交通大学出版社. 《中信证券私人股权基金专刊》，2007年7月18日（总第2期）. 百度百科——私募股权融资. 《中华人民共和国公司法》，2005年10月27日修订.
课程名称 :《公司法实务》
结课论文：中小企业私募股权融资
——基于蒙牛乳业的案例研究
授课时间: 2011-2012学年 第一学期 (32课时)
学院:
专业与班级:
学生姓名与学号:
任课教师:
提交日期:
学生签字:
中小企业私募股权融资
——基于蒙牛乳业的案例研究 [摘要]私募股权融资概述、特点以及发展私募股权市场的意义，通过对蒙牛乳业的私募权益融资案例研究发现公司私募融资过程中应该注意的法律问题。
[关键词]私募股权融资 特点 优势 蒙牛乳业 法律风险与防范
私募股权融资（Private Equity，以下简称PE）是指通过私募形式对私有企业，即非上市企业进行的权益性投资，在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获利。
广义的私募股权融资指为涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投资,即对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和Pre-IPO各个时期企业所进行的投资。 狭义的私募股权融资主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资部分，主要是指创业投资后期的私募股权投资部分，而这其中并购基金和夹层资本在资金规模上占最大的一部分。在中国， PE主要是指这一类投资。
与借用信贷、发行债券、IPO等融资方式相比，利用私募股权融资有自己的特点和优势，具体比较见下表：
表1 私募股权融资方式与其他方式的比较
[1]
在PE的投资交易中，由于其投资标的的多为非上市公司的股权和资产，多数交易都在密码的状态下进行；希望引入私人股权的企业，选择哪家私人股权机构作为合作伙伴；具有很大的灵活性；交易价格虽然重要但不一定是决定性因素。
PE基金一般通过以下机制实施对被投资公司的主动管理：一是向目标公司派遣董事，在董事会上影响被投资公司的经营决策；二是通过股东会影响被投资公司的战略决策；三是后继融资以被投资公司业绩提升为前提。目前中国企业之间融资比例较低，大量企业的融资途径只有银行贷款一条狭窄的间接渠道。通过私募股权投资基金等直接融资渠道，能提供宽广的融资渠道，助推更多企业迅速成长。企业应当善于利用好私募股权这个工具进行融资。
在我国大力发展私募股权市场的意义有[2]：
① 私募股权基金增加了一种市场化资源配置的方式，增加了一条直接融资的途径。 ② 有利于培育优质拟上市公司，促进我国资本市场的发展。
③ 增加新的投资工具，有利于缓解流动性过剩的压力。
下面我们对于蒙牛乳业私募融资经历的研究进一步理解私募股权融资的具体过程和结果，体会私募股权融资对于中小企业的作用及其优势。
【案例背景】
截止至2004年，在中国液态奶市场中，销售额最高的三家公司依次为蒙牛、伊利和光明乳业，三家公司共占中国总体液态奶市场的51.1%。市场前景好，盈利能力强的乳制品行业无疑是私募资本的首选对象，而蒙牛集团则是这个行业中的一颗冉冉升起的明星。
1999年1月，从“伊利”退出的牛根生和几个原“伊利”高管成立了蒙牛乳业有限
责任公司，注册资金100万元。
1999年8月，“内蒙古蒙牛乳业股份有限公司”宣告成立。
1999～2002年间，总资产从1000多万增长到近10亿元，年销售额从99年的4365
万元增长到2002年的20多亿元，在全国乳制品企业排名中，从1116位上升到第4
位。
但是此时的蒙牛集团资金来源非常有限，资金的制约已经严重影响了企业的发展，蒙牛迫切需要突破融资瓶颈。
【蒙牛融资需求及方式选择分析】
经分析知道，2001年和2002年蒙牛投资的资金基本靠相对较小规模的扩股增资所得，但这样做的风险和成本较大且可持续性不好确定，而且融到的资金有限。发展过程中的蒙牛为什么没有选择在中国常见的融资形式，而考虑引入国际私募权益资本呢？
成立初期的蒙牛改制时期最终选择私募的重要原因，1999年8月18日，“内蒙古蒙牛乳业股份有限公司”宣告成立，这次变更对其融资方式的选择影响很大。变成股份公司，发起人的股份3年内既不能出售也不能转让，除非有把握一定能在这3年内上市。蒙牛的这一做法给自己设了个路障：为了实现后续融资，只剩下不断增加注册资本这条道路。而增加注册资本，又不能使公司的主要股东结构发生改变（否则业绩不能连续计算会导致上司无望）。
蒙牛也尝试过民间融资，但由于国内的这种融资体系不成熟等原因而最终导致失败。因此蒙牛必须找到另外一条可行融资途径。
【蒙牛私募权益融资运作】
2002年初，股东会、董事会均同意，在法国巴黎百富勤的辅导下到香港二板上市。然而，香港二板除了极少数公司外，流动性不好，机构投资者一般都不敢兴趣，企业再融资非常困难。
蒙牛最终采纳摩根等的投资建议主要是基于以下三个方面的考虑：
1) 引入外部战略投资者，提供持续扩张的资金及外部约束机制。
2) 重组公司股权结构，使其具有较强的拓展边界。
3) 利用多种金融工具建立公司内部激励机制，强化内部凝聚力。
一，蒙牛确定的融资原则
蒙牛与“英联”、鼎辉、摩根士坦利三家私募投资者达成协议：
蒙牛原股东持有2/3的股份，三家私募投资者持有1/3的股份；其中，摩根士坦利占2/3，剩下的由鼎辉和英联按照比例约2：1的比例分配。
这样，蒙牛原股东通过开曼公司持有“蒙牛股份”51％×66.7%=1/3的股票，另外还直接持有“蒙牛股份”1/3（66.7%×49%=1/3）的股票，合计持有2/3；三家投资者通过开曼公司间接持有“蒙牛股份”1/3（66.7%×50%=1/3）的股票。
出资价格：外资系出资2.16亿元投资占其不超过1/3的股权。2002年底，蒙牛税后利润位7786万元，并且蒙牛担保能够在未来一年至少实现复合增长翻番。
二，蒙牛公司的第一轮资本运作
图1 首轮投资前股权架构
资料来源：蒙牛乳业招股书
首轮注资
开曼群岛公司进行股权拆分，金牛公司和银牛公司认购了开曼群岛公司的A类股票，三家海外战略投资者认购B类股票。蒙牛管理层与PE机构在开曼群岛公司的投票权是51%：49%；股份数量是9.4%和90.6%。开曼公司用三家金融机构的投资认购了毛里求斯公司的股份。毛里求斯公司又用该款项在一级市场和二级市场中购买了蒙牛66.7%的注册股本。
图2 蒙牛第一轮引资后的股权架构图
资料来源：蒙牛乳业招股书
第一次豪赌
蒙牛管理层提前完成任务，实现在开曼群岛公司的投票权和股权比例一样，均为51%。
三， 蒙牛公司的第二轮资本运作——可换股证券增资
开曼群岛发行可转换证券，再次引入外资；毛里求斯公司再次以3.038元的价格购买了96,000,000股蒙牛股份，对于蒙牛乳业的持股比例上升至81.1% 。 图3 蒙牛第二次注资后的股权架构图
资料来源：蒙牛乳业招股书
可换股证券三大玄机
其一，暂时不摊薄管理层的持股比例，保证管理层的绝对控制与领导；
其二，确保公司每股经营业绩稳定增长，做好上市前的财务准备；
其三，可换股计划锁定了三家风险投资者的成本。
第二次豪赌
大致内容是：如果“蒙牛股份”今后三年的复合增长超过某一数值，三家海外投资商将赔偿“金牛”公司7800万股的“蒙牛乳业”股份；否则,“金牛”公司要向三家海外投资商赔偿同样数量的股份或相当数量的资金。
四， 蒙牛公司的第三轮资本运作——股改（对管理层的激励措施）
2004年1月15日，牛根生从谢秋旭手中购得18,100,920股“蒙牛股份”，占
蒙牛总股本的8.2%。
2004年3月22日，金牛与银牛扩大法定股本，由5万股扩至10万股。 同
日金牛、银牛分别推出“公司权益计划”。
2004年3月23日，“牛氏信托”诞生，牛根生本人以1美元/份的价格买下了
绝大部分金牛“权益计划”和全部银牛“权益计划” 。
至此，牛根生直接控制了“蒙牛乳业”的6.1%的股权。
五， 蒙牛公司的第四轮资本运作——上市
2004年6月10日,“蒙牛乳业”（2319.HK）在香港挂牌上市，并创造出一个奇迹：全球公开发售3.5亿股，公众超额认购达206倍，股票发行价高达3.925港元，全面摊薄市盈率19倍，IPO融资近13.74亿港元。
【私募融资对蒙牛公司治理的影响】
一， 公司所有权结构
蒙牛私募权益融资之前，企业的股权高度集中在牛根生等创生家族的手里，成分比较单一，股权结构集中程度比较高，但是缺乏权力的制衡，容易导致决策的失误，同时，对高层管理人员的长期激励不够重视。
新的大股东的加入发挥了监督职能，可以制约管理层的行为，防止发生侵害其他投资者利益的行为。另外三家有实力的投资者股东背景也给其他投资者带来了信心。
二， 股权激励
股权激励机制的实施，将极大地影响董事会的运作驱动机制，有利于董事会成员利益和股东利益的统一，激励董事会成员更多地关注股东价值最大化，而不仅仅是瞄准公司业绩，也有利于促进董事会更多地关心公司长期利益。同时，股权激励机制的建立强化了董事会的作用，强化对管理层的约束，使得公司治理结构更为合理，有利于公司更加规范的运作。 三， 董事会结构和其他公司治理结构
在三家国家投资机构投资后，虽然三家私募投资机构所拥有的股权比例不高，但都委任
一名董事作为非执行董事进入了蒙牛董事会，比例占到董事人数的1/3。三家机构委任的董事均是其部门高官，有着丰富的管理经验。
表2 2002年9月蒙牛乳业董事会结构
资料来源：蒙牛乳业招股书
在摩根等金融机构进入蒙牛后，把国际上对企业的风险管理机制、财务监控机制、对人力资源的激励机制引进蒙牛内部，帮助蒙牛建立领先的企业治理机制。
【案例总结】
通过对蒙牛乳业私募权益融资案例的分析，可以将私募股权融资的优势[3]归纳为一下几点：
1、提供稳定的资金来源
中小企业较难获得银行贷款，而且银行贷款要求抵押担保，收取利息，附加限制性契约条款，并可能在企业短期还款困难时取消贷款，给贷款企业造成财务危机。和贷款不同，私募股权融资增加所有者权益，而不是增加债务，因此私募股权融资会加强企业的资产负债表，提高企业的抗风险能力。私募股权融资通常不会要求企业支付股息，因此不会对企业的现金流造成负担。投资后，私募股权投资者将成为被投资企业的全面合作伙伴，不能随意从企业撤资。
2、提供高附加值的服务
私募股权基金的合伙人都是非常资深的企业家和投资专家，他们的专业知识，管理经验以及广泛的商业网络能够帮助企业成长。私募股权基金投资企业后，成为了企业的所有者之一，因此和现有企业所有者的利益是一致的。私募股权基金会尽其所能来帮助企业成长，例如开拓新市场，寻找合适的供货商以及提供专业的管理咨询等等。
3、降低财务成本
发达国家企业的CFO（首席财务官）的一个重要职责就是设计最优的企业资本结构，从而降低财务成本。通过股权融资和债权融资的合理搭配，企业不仅可以降低财务风险，而且可以降低融资成本。获得私募股权融资后的企业会有更强的资产负债表，会更加容易获得银行贷款，进而降低贷款成本。
4、提高企业内在价值
能够获得顶尖的私募股权基金本身就证明了企业的实力。就如上市达到的效果类似，企业会因此获得知名度和可信度，会更容易赢得客户，也更容易在各种谈判中赢得主动。 获得顶尖的私募股权基金投资的企业，通常会更加有效率地运作，可以在较短时间内大幅提升企业的业绩。企业可以通过所融资金扩大生产规模，降低单位生产成本，或者通过兼并收购扩大竞争优势。企业可以利用私募股权融资产生的财务和专业优势，实现快速扩张。
中国企业成功获得私募基金并上市成功不乏先例，但像蒙牛这样吸引了足够的市场注意力的情况还不多见。通过以上的案例分析，我们不难得到蒙牛成功的经验。
首先，企业良好的发展前景是吸引资金的最重要因素。
其次，在融资的同时也要注重企业治理结构的优化。
最后，三家投资者在私募基金的运作过程中精心设计，以多种方案对管理层实施激励。
通过对蒙牛乳业私募融资案例的研究，我最深刻的体会就是蒙牛在确定融资原则时着重注意了股权比例的问题。
相对于摩根等三家国际投资机构，蒙牛作为一个国内刚刚发展起来的乳制品小企业，在地位上不占任何优势。如果对于私募融资的法律体系了解不够完善，很有可能陷于圈套，无法真正达到解决企业融资的问题，反而签订了一系列“贱卖”协议，恍惚间承诺了不可能完成的营业收入增长协议。甚至最终公司绝对控股权落入他人手中。
由于“蒙牛股份”注册在国内，而根据WTO协议，2002年对外开放不能超过2/3。所以“蒙牛股份”的投资主体——开曼公司——最多持有“蒙牛股份”的2/3。由于三家私募投资者是通过开曼公司持有股票的，根据与牛根生达成的协议：私募融资者最多拥有“蒙牛股份”1/3的股份，也就是说，他们持有开曼公司的股份不能超过50%（50%乘以开曼公司对“蒙牛股份”的持股比例66.7%正好等于1/3）。这个比例最终确定为私募投资者占49%，原蒙牛股东占51%。
《公司法》第四十四条规定：股东会会议作出修改公司章程、增加或者减少注册资本的决议，以及公司合并、分立、解散或者变更公司形式的决议，必须经代表三分之二以上表决权的股东通过。
第一百零四条规定：股东出席股东大会会议，所持每一股份有一表决权。但是，公司持有的本公司股份没有表决权。股东大会作出决议，必须经出席会议的股东所持表决权过半数通过。但是，股东大会作出修改公司章程、增加或者减少注册资本的决议，以及公司合并、分立、解散或者变更公司形式的决议，必须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过。
第一百一十二条规定：董事会会议应有过半数的董事出席方可举行。董事会作出决议，必须经全体董事的过半数通过。
第二百一十七条规定：控股股东，是指其出资额占有限责任公司资本总额百分之五十以上或者其持有的股份占股份有限公司股本总额百分之五十以上的股东；出资额或者持有股份的比例虽然不足百分之五十，但依其出资额或者持有的股份所享有的表决权已足以对股东会、股东大会的决议产生重大影响的股东。
由此可见，2002年经过七八个月的接触、讨论和一次又一次的谈判，蒙牛最终选定了三家私募权益基金机构：摩根士丹利、鼎辉投资、英联投资有限公司为自己的合作伙伴。一
年中迟迟不能成交的矛盾焦点是投资的溢价比例和所能占有的“蒙牛”股份上限。最终达成协议签订了投资合同，第一轮投资2600万美元，后来第二轮又增加了投资3500万美元。三家投资机构的回报率也达到了500%。这样双赢的合作与蒙牛乳业私募权益融资中对于法律风险的分析与防范是分不开的。
参考文献
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[2]
[3]
[4] 马忠，2007，《财务管理：分析、规划与估价》，清华大学出版社/北京交通大学出版社. 《中信证券私人股权基金专刊》，2007年7月18日（总第2期）. 百度百科——私募股权融资. 《中华人民共和国公司法》，2005年10月27日修订.